Ohne Differenzierung wird „Big Tech“ zu „Big Risk“

Dominikus Wagner / Bild: Wagner & Florack

Nach der starken Kursperformance im laufenden Jahr gelten viele Technologiefirmen mittlerweile als überteuert. Doch wir warnen vor Verallgemeinerungen: Amazon und Netflix in einem Atemzug mit hochprofitablen Weltklassefirmen wie Apple und Google zu nennen, ist riskant. Mit Blick auf die Qualität der Geschäftsmodelle sowie die Bewertungen der Firmen gibt es gravierende Unterschiede.

 

Plattform-Unternehmen wie Apple profitieren von der Attraktivität ihrer Produkte und wachsen selbst in einem schwächeren Marktumfeld. Apple verfügt über ein kapitalleichtes und hochskalierbares Service-Geschäft mit sehr hohen Margen, das auch in schwierigen Zeiten wächst. An der Börse sorgen die jüngsten Nachrichten über mögliche Beschränkungen der iphone-Nutzung in China zwar für Verunsicherung. Wir sind deswegen aber nicht beunruhigt, denn das Geschäftsmodell von Apple mit seinem einzigartigen Ökosystem und einer installierten Basis von zwei Milliarden Geräten bleibt intakt. Im Übrigen wächst Apple mit seinen technologisch führenden Premium-Produkten auch in China und konnte seinen Marktanteil dort weiter erhöhen. Auch vor dem Hintergrund dieser Entwicklung hält er Apple wie auch Google für fair, teils sogar günstig bewertet, während Amazon oder Netflix aus seiner Sicht als unternehmerischer Langfristinvestor deutlich zu hoch bewertet sind.

Apple bleibt für uns eine herausragende „Gewinnmaschine“. Das Unternehmen generiert zuverlässig Jahr für Jahr immer mehr Gewinn, und zwar in Form von Free Cash Flow und nicht als EBITDA oder EBIT. Amazon hingegen ist mit negativen Free Cash Flows von beispielsweise minus 20 Mrd. USD im Geschäftsjahr 2022 eine ebenso zuverlässige Geldverbrennungsmaschine. Die logische Folge ist, dass Amazon auf stetig steigenden Nettoschulden sitzt, die mittlerweile über 150 Mrd. USD betragen. Dabei müssten unserer Ansicht nach pausenlos die Alarmglocken schrillen, denn von den seit Jahren erhofften Skaleneffekten ist weit und breit nichts zu sehen. Das Gegenteil ist der Fall: Mit steigenden Umsätzen wird immer mehr Geld verbrannt, so dass der Schuldenberg, der schon jetzt dramatische Ausmaße erreicht hat, weiter anwächst. Die erhofften Skaleneffekte bleiben aufgrund des hohen Kapitalbedarfs im Online-Handel aus, denn für weiteres Umsatzwachstum werden mehr kapitalintensive Warenzentren gebraucht und auch das Lagervolumen nimmt entsprechend zu. Beides bindet enorm viel Cash.

Zwischen der Qualität und Bewertung von Apple und Amazon liegen nach unserer Auffassung somit Welten. Bei Apple, aber auch Google, Microsoft oder Visa handelt es sich um digitale – kapitalleichte und hochskalierbare – Plattformunternehmen, die erst am Anfang eines noch höheren Wachstumspfades stehen dürften. Mit ihnen sollten Langfristinvestoren auch zukünftig bei überschaubarem Risiko eine ansprechende Wertsteigerung erzielen, gerade auch mit Blick auf die Bewertung, die gemessen an der Qualität der Geschäftsmodelle keineswegs teuer ist.

Auf der anderen Seite stehen Produktionsfirmen und Betreiber stark physischer Plattformen, die kapitalintensiv, skalenschwach und niedrigmargig sind. Das Geschäftsmodell von Firmen wie Amazon oder auch Netflix ist wesentlich risikoreicher. Deshalb ist auch ein entsprechendes Investment deutlich riskanter, nicht zuletzt in Anbetracht der sehr hohen Bewertung dieser Firmen. Die Erfahrung lehrt, dass sich theoretische Risiken irgendwann auch materialisieren.

Weitere Abgrenzungskriterien von Wagner & Florack zwischen Plattform- und Produktionsunternehmen lesen Sie im aktuellen Blog Tatsächliche und „Möchtegern“-Plattformunternehmen.