Kapitalmärkte 2025 - Wohin geht die Reise?

Währungen: Starker Dollar, schwacher Euro

Mit Protektionismus und auf Pump finanziertem US-Wachstum wird „Trumpflation“ kaum zu verhindern sein. Daher hat die Fed weniger Spielraum für Zinserleichterungen. Trump wird die US-Notenbank verbal daher unter Druck setzen. Doch ist ihre Unabhängigkeit nicht in Gefahr. Zumindest Trumps Administration weiß, dass ansonsten die Reputation des US-Dollars als Weltleitwährung Schaden nehmen würde. Die zinsgünstige Refinanzierung der Neuverschuldung nähme dann großen Schaden.

Immerhin wird die Fed ihren Leitzins bis 2025 noch auf etwa vier Prozent senken. Und unabhängig davon ist immer mit ihrer staatstragenden Verantwortung zu rechnen. Jegliche (Schulden-)Krise wird sie vereiteln.

In der Eurozone spielen deutliche Konjunkturrisiken und nachlassende Inflationsraten der Freizügigkeit der EZB in die Karten. Tatsächlich rechnen die Terminmärkte damit, dass die EZB keine Zeit verliert und ihren Einlagenzins bis Herbst auf 1,75 Prozent absenkt. 

Grafik 2: Wie fallen die nächsten Zinsentscheidungen der Notenbanken bis Ende 2025 aus?

Mit ihrer beschleunigten Zinswende nach unten verfällt die EZB in die Rolle des „Zinssofties“. Der Zinsvorsprung Amerikas am kurzen, aber ebenso langen Ende ist neben der Wachstumsschwäche ein bedeutendes Argument für einen gegenüber Euro stärkeren US-Dollar im nächsten Jahr.

Grafik 3: Renditedifferenz 10-jähriger Staatsanleihen Deutschland minus USA und Wechselkurs Euro/US-Dollar

Zinsen: Attraktivität lässt nach

Im Rahmen des Abstiegs vom Zinsgipfel sind die Renditen von Staats- und Unternehmensanleihen vor allem in der Eurozone bereits gefallen und haben weite Teile des potenziellen Kurshebels somit verfrühstückt.

Erschwerend für Zinspapiere ist mit keinem weiteren Inflationsrückgang zu rechnen. Nach amtlicher Inflation bleibt zwar etwas von der Rendite übrig. Aber mindestens in Amerika sieht es bei Verwendung tatsächlicher Preissteigerungsraten trüb aus. Vorsicht ist auch bei europäischen Festgeldern geboten. Mit zunehmenden Zinssenkungen der EZB fallen auch die Geldmarktzinsen unter die Inflation. Aktien als Alternativanlageform wird es freuen.

Grafik 4: Zinsen von Staats- und Unternehmensanleihen in den USA und der Eurozone nach Inflation 

Rohstoffe: Gold ist der König im Rohstoff-Reich

Für die OPEC+ scheint ein Ölpreis um die 80 US-Dollar je Barrel die rote Unterstützungslinie zu sein. Solange der Preis darunter liegt, wird die OPEC+ die Rücknahme ihrer freiwilligen Produktionskürzungen aufschieben.

Davon unabhängig droht keine Eskalation im Nahen Osten, was früher zu dramatischen Ölpreissteigerungen geführt hatte. Der gesunde Menschenverstand und die Tatsache, dass Saudi-Arabien beim Aufbau seines Industriestandorts keine Unsicherheit in der Region gebrauchen kann, sprechen dagegen. 

Ohnehin füllen die USA zwischenzeitlich von der OPEC+ hinterlassene Förderlücken mit der Ausweitung ihres Öl-Angebots wieder auf: „Drill, Baby, Drill“. Und im Extremfall gilt unter der erneuten Präsidentschaft Trumps das Motto „fracken bis zum Verrecken“, um die Wirtschaft geschmiert und die Inflation von Seiten der Energiepreise unter Kontrolle zu halten.  

Grafik 5: Anteil von Ländern an der weltweiten Öl-Versorgung

Aufhellungen der Weltkonjunktur vor allem über Infrastrukturmaßnahmen werden im Laufe von 2025 die Nachfrage- und Investitionsschwäche beenden und für Preiserholungen bei konjunkturzyklischen Industriemetallen sorgen. Dieser Impuls ist ebenso seitens der Zinssenkungen zu erwarten, selbst wenn sie mit weniger „Schmackes“ erfolgen.

Gold bleibt der sachkapitalistische Klassiker mit Perspektive. Die öffentliche Wirtschaftsförderung über weiter steigende Staatsverschuldung geht mit einer höheren Trendinflation einher. Diese wird allerdings von den Notenbanken aufgrund der Sorge vor Finanzierungsengpässen nicht mehr konsequent bekämpft. Damit sind die (Real-)Zinsen gegenüber dem zinslosen Edelmetall Gold kaum wettbewerbsfähig. Gemeinsam mit einer wenig friedvollen Welt ist die Bühne für einen Goldpreis auch über 3.000 Dollar je Unze im nächsten Jahr bereitet. Stützend bleibt zudem, dass die internationalen Notenbanken weiter Goldbestände anhäufen. Insbesondere China treibt seine „Unabhängigkeitsbewegung“ von US-Anleihen voran und kauft so viel Gold wie kein anderer Staat. 

Grafik 6: Goldbestände der Notenbanken

Aktien: Amerika bleibt das Maß aller Dinge

Käme es zu einem Einfrieren des Ukraine-Konflikts, würde nicht nur ein massiver Ausgabeposten Amerikas an Bedeutung verlieren. Wenn es Amerika in diesem Zusammenhang gelänge, mit Russland wieder ins Gespräch zu kommen und es aus der einseitigen Umklammerung Chinas zu lösen, gewänne Washington an geopolitischer Stärke gegenüber Peking. Das war noch nie zum Schaden der US-Finanzmärkte. 

Daneben zeigt die US-Konjunktur 2025 besondere Steherqualitäten, was zwar eine gewisse Inflationswiederbelebung bedeutet. Doch diese inflationiert ebenso Umsätze und Unternehmensgewinne, die zusätzlich durch Steuersenkungen erhöht werden. Im internationalen Vergleich vorne liegende Gewinnerwartungen sichern die fundamentale pole position von US-Aktien ab. 

Grafik 7: Erwartetes Gewinnwachstum USA, Eurozone, Deutschland, Japan, Schwellenländer

Angesichts der rigorosen Reindustrialisierung sind vor allem US-Substanzwerte gerade aus der zweiten Aktienreihe mit Fokus auf den nordamerikanischen Binnenmarkt im Vorteil. Ihre Trendwende zu den „Großkopferten“ aus dem US-Leitindex S&P 500 ist bereits eingeleitet und hat aufgrund der langjährigen Underperformance noch viel Potenzial.

Grafik 8: Relative Wertentwicklung des Russell 2000 gegenüber S&P 500

Auf Sektor-Ebene kommt Industriewerten die „America first“-Politik zugute. Von geplanter Deregulierung dürften vor allem US-Banken sowie der fossile Energiesektor für Öl und Gas profitieren, während der Gegenwind für „Clean Energy“-Unternehmen zunimmt. Und über US-Gesundheitswerte schwebt nicht mehr das Damoklesschwert staatlicher Preiskontrollen. Während zyklische Konsumwerte von der Fortschreibung der Steuervergünstigungen profitieren, werden bei Verbrauchsgütern jedoch Befürchtungen vor Zoll-bedingten Kostensteigerungen gehegt. Auch bei Tech-Unternehmen könnten vereinzelt Reibungsverluste durch Handelsbeschränkungen drohen. Eine nachsichtigere US-Handelsbehörde FTC in puncto Marktmacht wirkt diesem Effekt aber entgegen.

Grafik 9: Kursentwicklung Branchen USA

Grundsätzlich sprechen eine robuste US-Konjunktur sowie eine allmähliche Weltwirtschaftsstabilisierung für einen positiven Aktien-Ausblick auch für Europas und Deutschlands Exportwerte, speziell small und midcaps. Trumpscher Protektionismus wirkt hier zwar als Dämpfer. Allerdings werden ausländische Unternehmen ihre US-Aktivitäten forcieren, um Zöllen zu entgehen und in den Genuss des sowieso attraktiveren US-Standorts zu kommen. Damit verlassen sie ebenfalls die Niederungen der bislang ernüchternden (Wirtschafts-)Politik. 

Mit Technologie besetzt Amerika weltweit unangefochten den zukunftsträchtigsten Wirtschaftssektor. Doch liegt in Europa der Schwerpunkt auf zyklischen Sektoren mit intakten Geschäftsmodelle, stabilen Cashflows und vielfach noch immer sehr niedrige Bewertungen auf den tiefsten Niveaus seit 2012. Value-Charakter haben vor allem Unternehmen aus den Sektoren Industrie und Banken.

Grafik 10: KGV-Bewertung Branchen Europa

Zu einem autonomen europäischen bzw. deutschen Aktienaufschwung wird es jedoch nur kommen, wenn Ludwig Erhard Wiederauferstehung feiert und planwirtschaftliche Gelüste beendet werden.

Immerhin, mit gewissen Abspeckungen wird 2025 wieder ein guter Dividendenjahrgang. Vergleicht man die Renditen des reinen Kurs-DAX mit dem bekannteren Performance-DAX, der Ausschüttungen einrechnet und Wiederanlage unterstellt, erkennt man die langfristig hohe Attraktivität des Ausschüttungseffekts.

Grafik 11: DAX Kurs- und Performanceindex

Für japanische Aktien spricht neben soliden Bilanzen und stabilen Gewinnerwartungen die von der Finanzaufsicht eingeleitete Entflechtung von Großkonglomeraten, die zur Verbesserung der Transparenz, Wettbewerbsfähigkeit und des Einsatzes von Finanzmitteln führt. Diese Potenzialhebung konnte schon nach der Auflösung der Deutschland AG Anfang des Jahrhunderts festgestellt werden. Zudem bleibt die Bank of Japan der beste Freund des japanischen Finanzministers, dessen angekündigtes Konjunkturpaket über umgerechnet gut 80 Mrd. Euro sie finanziert. Grundsätzlich liegen die durchschnittlichen Gewinnrenditen japanischer Aktien weit über den Staatsanleiherenditen. 

Grafik 12: Japan - Gewinn- abzüglich 10J-Staatsanleihenrendite und Kursentwicklung des marktbreiten Topix

Mit Trump 2.0 schwebt über den Emerging Markets und vor allem China das Damoklesschwert des Handelskriegs. Auch die weniger zinsentspannte Fed nimmt ihnen Rückenwind. Immerhin scheren Anleger nicht mehr alle Schwellenländer rigoros über einen Kamm und differenzieren immer mehr. Die Schwäche Chinas überdeckt nicht mehr alle anderen Schwellenländer 1 zu 1. 

An den lateinamerikanischen Aktienmärkten Mexiko und Brasilien sorgt der politische Linksruck für Anlegermisstrauen. Im krassen Gegensatz dazu steht Argentinien, wo Präsident Milei mit radikaler Marktwirtschaft und Deregulierung - u.a. Ende der Währungsstützung, Subventionsabschaffung zur Sanierung des Staatshaushalts - das Jahrzehnte lange konjunkturelle Siechtum zu beseitigen versucht. Erste Erfolge schlagen sich in einem bemerkenswerten Börsenanstieg nieder.

Grundsätzlich laufen asiatische den lateinamerikanischen Aktienmärkten den Rang ab. Große und konsumstarke Binnenmärkte wie Indien sowie eine stetig wachsende Bedeutung asiatischer Unternehmen wie in Taiwan in Zukunftsbranchen wie Internet, E-Mobilität, Digitalisierung und Finanzen machen diese Länder längerfristig attraktiv. Zur Risikoreduzierung heißt das Zauberwort für die nächste Zeit aber Einzelwertselektion. Die interessante Story und tiefe Burggräben, die einem US-Handelsprotektionismus entgegenwirken, bringen den Kursgewinn.

Grafik 13: Aktienmärkte einzelner Schwellenländer seit Jahresbeginn

Krypto-Assets: Interessante, aber volatile Beimischung

Donald Trump als selbsternannter „Bitcoin-Präsident“ hält den Schwung bei Krypto-Assets aufrecht. Nach Rücktritten wird das fünfköpfige Führungsgremium der US-Börsenaufsicht (SEC) vom ersten Tag seiner Amtszeit an von Republikanern kontrolliert. Durch die dann zu erwartende Deregulierung wird u.a. der Zulassung börsengehandelter Fonds auch hochspekulativer „Meme Coins“ aus der zweiten und dritten Reihe Tür und Tor geöffnet. Trumps best friend und rechte Hand Elon Musk wird dieser Entwicklung sicher nicht im Weg stehen. Hinzu kommt, dass vor allem der Bitcoin in blockfreien Ländern und erst recht bei Rivalen als Zahlungseinheit gegenüber US-Dollar an Bedeutung gewinnt. Bei diesem Prozess wollen die USA nicht nur zuschauen und abseitsstehen, sondern kryptotechnisch mitspielen.   

Dennoch, aufgrund der im Vergleich zu Aktien erschwerten Einschätzungen sollten Kryptos weiterhin als eher volatile Investments betrachtet werden. Aktien sind die Anlageklasse Nr. 1. 

Grafik 14: Bitcoin und Ether, jeweils zu US-Dollar

Fazit: Auch 2025 gibt es keinen Grund, Aktien zu meiden

Unsicherheiten wegen Handelskonflikten sorgen zwischenzeitlich für Konsolidierungen am Aktienmarkt. Längerfristig bieten sie jedoch gute Kaufgelegenheiten. Denn Zölle werden nicht so heiß gegessen wie sie gekocht werden bzw. bereiten Unternehmen Abwehrmechanismen vor. Daneben stabilisiert sich die Weltwirtschaft und wachsen Unternehmensgewinne auch im zyklischen Bereich. Zudem gibt es immer noch Zinssenkungsfantasie und die nicht mehr rigoros bekämpfte Inflation hilft den sachkapitalistischen Anlageklassen Gold und Aktien. 

Überhaupt, bei Krisen gilt ohnehin das alte Glaubensbekenntnis: Wo die Not am größten, ist die Geldpolitik am nächsten. 

Dem Aktienmarkt sollten Anleger treu bleiben, mindestens mit regelmäßigen Ansparplänen. Diese sind übrigens ein schönes Weihnachtsgeschenk.