AUSBLICK 2025: CHANCEN IN EINER TURBULENTEN WELT

Herausforderungen im US-Markt

Die Beobachtung ist eindeutig: Die Bewertungen von Aktien und Anleihen in den USA sind nicht mehr attraktiv. Die Risikoprämie ist auf die während der Internetblase beobachteten Tiefststände geschrumpft. An den Anleihemärkten ist die Laufzeitprämie nicht besonders hoch, wenn man bedenkt, dass die Inflation immer noch recht ausgeprägt ist und die Rückkehr von Donald Trump ins Weiße Haus höhere Staatsdefizite und Inflationsrisiken erwarten lässt (wenn tatsächlich wie angekündigt die Zölle erhöht und Millionen von Migranten abgeschoben werden). Diese Niveaus scheinen zu niedrig zu sein, als dass der Markt unerwartete Schocks absorbieren könnte, ohne dass die Volatilität außer Kontrolle gerät.

Während es festzustehen scheint, dass die Inflation in Europa wieder auf ein normales Niveau zurückkehrt und sich die EZB-Zinsen bei 2 Prozent oder darunter einpendeln werden, ist die Situation für die Inflation in den USA nicht so eindeutig.

Unser Basisszenario, das verschiedene Faktoren und Unbekannte auf dem US-Markt wie die Inflationsentwicklung und die Umsetzung oder Nichtumsetzung des Programms von Donald Trump berücksichtigt, führt zu folgenden Wahrscheinlichkeiten: eine 35-prozentige Chance für eine
Rallye bei US-Anleihen, eine 50-prozentige Chance, dass die US-Zinsen volatil und ohne Trend bleiben und eine 15-prozentige
Chance, dass der US-Anleihenmarkt in einen Bärenmarkt eintritt.

Daraus ergibt sich eine Wahrscheinlichkeit von 65 Prozent, dass der Anleihemarkt andere risikobehaftete Anlagen, die auf die US-Zinsen reagieren, nicht unterstützen wird. Diese Wahrscheinlichkeiten verändern die Intuition, die sich nach dem fulminanten Start des Zinssenkungszyklus mit der Senkung um 50 Basispunkte durch die Fed herauskristallisiert hat. Wir sehen nun keinen Grund mehr, für 2025 größere Richtungsrisiken an den Aktien- oder Anleihemärkten einzugehen.

Aktie: Wie weit reicht der US-Exzeptionalismus

Die Übergewichtung von US-Aktien ist zu einem Konsens geworden, den niemand mehr bestreiten kann. Da sie in den Portfolios der Anleger bereits breit gestreut ist, ist sie anfällig. Werden die Abschiebung von Migranten oder Zölle auf Importe ihn ins Wanken bringen? Nach den massiven Investitionen in die künstliche Intelligenz werden die Unternehmen mehr Effizienzgewinne erzielen müssen, um die Wachstumsprognosen auf dem derzeitigen Niveau zu halten. Wir sind derzeit in US-Aktien übergewichtet, eine Position, die sich im Laufe des Jahres 2025 sicherlich ändern wird. 

Wir glauben nach wie vor fest an das Thema Big Data, da Unternehmen mit Zugang zu Daten im Zeitalter der künstlichen Intelligenz einen unvergleichlichen Wettbewerbsvorteil haben. In der heutigen unruhigen geopolitischen Lage mit einem hohen Protektionismusrisiko bevorzugen wir auch das Thema wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit: Wir investieren in Unternehmen, die in der Lage sind, weiteren Unterbrechungen der globalen Produktionskette und dem verstärkten Streben nach Souveränität und Sicherheit standzuhalten.

Für viele Anleger sind chinesische Aktien nicht mehr investierbar. Die Anleger sind misstrauisch geworden angesichts des politischen Interventionismus des Landes, der für die Unternehmen möglicherweise nicht tragbar ist, und angesichts des großen wirtschaftlichen Umbruchs. Auch die drohende Anhebung der US-Zölle auf 60 Prozent belastet die Aussichten für China. Dennoch gibt es Anzeichen dafür, dass sich der chinesische Immobilienmarkt nach den Maßnahmen der letzten Monate stabilisiert. Noch wichtiger ist, dass die chinesischen Behörden in einem bisher einmaligen Schritt eine Reihe von Maßnahmen vorgestellt haben, um den stark unterbewerteten Aktienmarkt des Landes zu stützen. Die Ersparnisse der privaten Haushalte auf den Girokonten sind in den letzten Jahren natürlich stark angestiegen. Seit der Ankündigung des
Konjunkturpakets ist die Zahl der Kontoeröffnungen jedoch sprunghaft angestiegen und die Liquidität an den chinesischen Aktienmärkten hat sich deutlich erholt. Trotz seines hochspekulativen Charakters wollen wir den chinesischen Markt daher nicht meiden.

Die europäischen Small Caps konnten aufgrund der zunehmenden politischen und fiskalischen Risiken in Frankreich und des Wachstumseinbruchs in Deutschland zur Jahresmitte nicht durchstarten. Wir glauben, dass eine neue Finanzpolitik in Deutschland einen willkommenen Neustart für diese Anlageklasse bieten wird, die weiterhin stark unterbewertet ist.

Anleihen: Europa, die richtige Wahl

Die Aussichten für den US-Anleihemarkt sind nach wie vor ungewiss, dürften sich aber in einigen Monaten verbessern. Bis dahin werden die Märkte den anhaltenden Disinflationsprozess bestätigt haben - oder auch nicht - und die Maßnahmen bewerten, die die neue Trump-Regierung wahrscheinlich umsetzen wird. In der Zwischenzeit beenden wir unsere Übergewichtung von Schwellenländeranleihen, die übermäßig sensibel auf die Inflation und die politischen Entwicklungen in den USA reagieren. Die Anlageteams verstärken ihr Engagement in nachrangigen Finanzanleihen und hybriden Unternehmensanleihen. Letztere werden überwiegend von Emittenten mit erstklassiger Bonität begeben und sind
innerhalb der nächsten fünf Jahre kündbar - ein Segment der Renditekurve, das weniger von den Ereignissen in den USA abhängt und mit den vorhersehbaren Entscheidungen der EZB verknüpft ist.